20 février 2011

Approche ascendante ou descendante ?

J'ai pensé qu'il serait bon de faire un billet sur ces deux approches. J'ai mis en titre les versions françaises des expressions Top-Down (descendante) et Bottom-Up (ascendante), mais je vais plutôt utiliser les expressions anglaises puisque la plupart des francophones utilisent les utilisent aussi en anglais.

Commençons d'abord par expliquer la différence entre top-down et bottom-up. Un investisseur qui se dit top-down investi dans des titres boursiers en fonction de son analyse macroéconomique générale et de ses perspectives pour les différents secteurs. Par exemple, un investisseur qui refuse d'investir dans les banques européennes parce qu'il craint les effets pervers des problèmes d'endettement souverains de plusieurs pays européens fait une analyse top-down de la situation.

À l'inverse, un investisseur qui se concentre uniquement sur les résultats des entreprises, peu importe la situation globale qui entoure le secteur ou l'économie est dit bottom-up. Ainsi, celui qui refuse d'investir dans les banques européennes parce qu'elles ont un levier élevé, une rentabilité réduite et font face à une compétition accrue des banques étrangères fait une analyse bottom-up.


La grande question reste toutefois à savoir laquelle des deux approches est préférable. Cette question est difficile à répondre puisque les deux approches ont des éléments positifs. De plus, peu d'investisseurs ont une approche qui peut être dite 100% top-down ou 100% bottom-up. Selon moi, le mieux serait effectivement de combiner les deux. Voici pourquoi :

1) L'approche top-down permet de comprendre quels sont les secteurs auxquels nous devrions nous exposer. Si nous croyons que l'économie va reprendre et que la consommation américaine va repartir en grande championne, alors il nous faudrait s'exposer aux secteurs cycliques. À l'inverse, si nous voyons de grands problèmes à venir, il faudrait plutôt opter pour les secteurs dits défensif.

2) Une fois l'exposition sectorielle sélectionné, une analyse bottom-up permettra de sélectionner les meilleures entreprises qui nous permettra de bien positionner notre portefeuille face aux objectifs du point 1.

Pourquoi ne pas juste y aller d'une approche top-down ? Parce que selon cette approche, une fois que vous avez déterminé les secteurs auxquels il est préférable de s'exposer, les entreprises à acheter importe peu. Bien entendu l'investisseur top-down n'achètera pas une entreprise largement surévalué, mais l'analyse au niveau de l'entreprise ne sera pas aussi poussé. Un investisseur top-down qui croit que le secteur bancaire canadien est un must dans tout portefeuille pourrait ainsi acheter la Banque Royale, la Banque TD, la BMO et la CIBC.

Pourquoi ne pas y aller d'une approche uniquement bottom-up ? Parce que selon cette approche, il suffit de trouver de la valeur dans une entreprise pour établir une position, qu'importe les conditions macroéconomiques. L'investisseur bottom-up pourrait ainsi trouver beaucoup de valeur dans les titres des banques européennes, des banques canadiennes, des banques américaines et des banques asiatiques. Comme cet investisseur n'a pas d'analyse top-down pour établir des poids cible pour chaque industrie, il pourrait avoir 80% de son portefeuille dans l'industrie bancaire.

L'investisseur utilisant les deux méthodes saura d'abord que les banques de certaines régions sont à surpondérer dans son portefeuille, mais que certaines régions sont à éviter. Après l'analyse de chaque banque, il pourrait, par exemple, initier des positions dans 1 banque canadienne, 1 américaine et 1 asiatique.

Pour ma part, je fais une courte analyse top-down pour voir comment je devrais me positionner et ensuite mes analyses bottom-up m'indique les titres dans lesquels prendre positions pour répondre à mon objectif top-down. Et vous ?

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